张一鸣讲新故事：最大对手并非腾讯？ || 深度

上市前的一轮融资，据称字节跳动签下对赌协议，上市时估值要达900亿美元，对于营收500亿元的字节跳动而言，仅凭今日头条和抖音能撑起高估值吗？游戏这个新故事能讲得通吗？

本文由无冕财经（ID：wumiancaijing）原创并首发，作者：穆戎擎，编辑：陈涧，设计：甄开心，编辑助理：苏欣然

进入7月份，字节跳动上市消息再起。

据《华尔街日报》援引消息人士的话称，今日头条的母公司字节跳动计划于今年或者明年上市。“全天候科技”消息称，有投资人士表示，字节跳动在筹备明年上市。

字节跳动去年Pre-IPO融资估值已达到750亿美元，但达摩克利斯之剑正悬在张一鸣头上。

“全天候科技”曾披露，Pre-IPO融资时，软银等投资方与字节跳动签订了对赌协议，大致内容是若6年内未IPO，将按8%复利回购股份；另据路透社报道，Pre-IPO融资对赌的估值是900亿美元。

然而，字节跳动750亿美元的估值被质疑，营收也是差强人意。字节跳动曾预计该公司2018年营收在500亿-550亿元，但实际营收只达到预期范围下限，这也是过去几年来营收首次没有超过预期，原因之一是广告业务增长低于预期。

被冠以APP工厂的字节跳动四面出击，在内容创业、企业服务、教育培训、文娱社交等领域攻城略地，但这些布局并未为字节跳动的营收带来贡献。与之相对的是，字节跳动的敌人越来越多。

字节跳动或许正在向上市发起最后的估值冲刺，它需要用更大的流量、更高的营收、更好的故事，去说服券商与投资者。游戏可能是最好的变现手段，据腾讯财报显示，即使是受游戏版号限制，游戏仍为其仍贡献近半的营收。

字节跳动已经杀入游戏。坏消息是游戏行业正在监管大环境下进入寒冬，存量市场红海搏杀之中，新晋者字节跳动能否突围？

新故事

高增长预期和多元化布局，给了字节跳动高估值。

但对比已经上市的美团点评、小米，字节跳动营收支撑的750亿美元估值引人质疑。2018年，小米营收1749亿元，美团点评为652.27亿元，字节跳动营收不及小米的三分之一，也低于美团点评，估值却高于这两家的市值高峰。

更大问题在于，字节跳动曾经赖以拉升估值的超高业绩预期和积极的业务扩张策略，已经失效。字节跳动的广告业务增长速度低于预期，头条系产品的增长已经碰到瓶颈——头条系的用户使用时长出现负增长，头条APP的月活用户数增长率也大幅下滑。

▲头条系产品用户使用时长在去年出现下滑，图片来自QuestMobile。

积极的多元化撒网式扩张，填充了高估值的巨大增长区间，但并没有带来盈利模式，甚至长远来看，这些庞杂的业务线加重了公司内耗，更引起互联网巨头们的强势反击。

与营收增长乏力对应的，是字节跳动高估值背后的风险。

2017年220亿美元，2018年8月450亿美元，3个月后字节跳动完成估值750亿美元的Pre-IPO融资，超出外界认知。张一鸣在2019年初提出了千亿元的营收目标——若字节跳动能实现千亿元的预定数字，那支撑起高估值的可能性会大大增加，但对比2018年的业绩状况，实现难度较大。

字节跳动的营收高度依赖广告业务，但勉强实现其2018年营收目标，原因是中国广告市场增速放缓。广告市场受经济大环境影响，且市场的有限总量早已饱和，正因为此，百度体量已经被AT拉开，其在线广告市场虽然做得很强，但营收和利润增长都不如AT。

▲互联网广告市场规模增速下滑，图片来自易观。

在此背景下，字节跳动对游戏的布局，意义重大。游戏市场规模要比广告市场大得多，游戏是最好的变现手段。根据腾讯财报显示，即使是受游戏版号限制，游戏仍为其贡献近半的营收。

短期来看，字节跳动对游戏领域投资具有财务投资属性，流量获得和内容支撑都是为了实现利润，为了延续其高增长神话。长期来看，游戏、广告和电商是互联网行业变现“三驾马车”，字节跳动做游戏水到渠成。数据显示，抖音日活用户已经突破2.5亿，月活用户突破5亿，张一鸣给字节跳动2018年设定的整体目标是跳动系日活将达到6亿。

腾讯当年做游戏，正因为做社交积累了用户和流量，要让用户在平台上有东西可玩，百度当年做游戏也是这样的逻辑。字节跳动的流量属性有着天然优势，用户来其平台就是要打发时间、获取快乐，游戏更契合这样的场景。

字节跳动想要上市，游戏也许是一个好故事。

战事再起

中国游戏行业有个段子，游戏公司分为腾讯、网易和其他。靠产品取胜的网易时不时推出一个现象级游戏，但由于在流量方面跟腾讯始终不是一个级别，一直无法与腾讯抗衡。

相比之下，做流量生意的字节跳动有实力与腾讯在游戏领域正面对抗。今日头条加上抖音、火山小视频、西瓜视频，字节跳动旗下产品覆盖的日活用户，已经能与腾讯旗下微信、QQ的日活相抵。

如果力推游戏，字节跳动至少可以在用户方面对腾讯产生不小的威胁。

DataEye发布的2018移动游戏全年买量白皮书显示，今日头条和抖音两款产品贡献给移动游戏的买量总量，与“TSA腾讯社交广告”不相上下。App Growing曾发布中国手游买量市场分析报告，超过35%的手游广告主选择腾讯社交广告、今日头条和百度信息流这三个移动广告平台。

▲2018年移动游戏媒体投放情况，图片来自DataEye。

今日头条和抖音已经成为游戏推广的主要渠道，回头客不少，这其中就包括腾讯，“头腾大战”开打后，腾讯公关总监张军曾披露，将暂停在今日头条系APP中投放腾讯广告。

作为一家具有大数据分析优势的企业，字节跳动旗下产品执行过的游戏推广案子越多，后续自己推广游戏的优势就越大。每次游戏推广，不仅可以帮助字节跳动沉淀大量对游戏推广有价值的大数据信息，还可以筛选出一批对游戏感兴趣的用户。

通过这些积累，在推广游戏时，字节跳动就可以在转化率、用户获取成本方便获得不小的数据优势，这会是字节跳动挑战腾讯的本钱。

“西瓜视频”招募《王者荣耀》直播达人，提供“点赞”、“摩天轮”等虚拟礼物充值购买服务，供用户购买对主播进行打赏，这是明目张胆的动了腾讯的奶酪。

头条系与腾讯的战事愈演愈烈。张一鸣与马化腾在朋友互斥对方“抄袭、诽谤”；腾讯将字节跳动起诉至法院……两家大公司争端正上升到更高的战略层面。在“头腾大战”期间做游戏直播，摆明了是打算布局一个游戏生态，用来与腾讯全面竞争。

经法院裁定，《王者荣耀》、《英雄联盟》已被禁止不允许今日头条APP、西瓜视频APP进行播放。今日头条的游戏流量大多来自于这两大板块。

字节跳动并非不知道版权的重要性，甚至，其深知中国式传统游戏支撑不了内容，需要在重度游戏上做出可以和平台协同的产品。

事实上，字节跳动可能从一开始就已决定涉足重度自研游戏，这个可以从王奎武加盟的时间节点窥知一二。

2018年初，完美世界的高级总监王奎武入职今日头条。王奎武是游戏行业老兵，2005年进入刚刚成立一年的完美世界，此后十年担任过产品的技术负责人、远景工作室的总经理。这个工作室开发了《神魔大陆》、《武林外传》，后来还推出了手游。

王奎武从完美世界离职后，与当时Dota2项目组负责人李亚娜一起成立手游公司海铭世纪，并且拿到千万元级别的天使轮融资。但彼时巨头进军手游市场，王奎武的创业旅途并不顺遂。此时，欲大举进军游戏行业的字节跳动，正好遇见了“落魄”的王奎武。

2019年3月，字节跳动收购三七互娱子公司上海墨鹍。此后的故事大家都清楚了，据“晚点LatePost”消息，6月份字节跳动秘密组建一百多人的团队实施“绿洲计划”自研重度游戏，由严授所带领的战略与投资部门负责，王奎武为具体执行人。

▲《择天记》手游由上海墨鹍自研。

严授的战略与投资部门主导了字节跳动的多元化布局，此次加持王奎武的游戏自研计划，意味深长——这显然是多元化布局的一环，但又与其他多元化产品地位不同。不论是内部产品线，还是外部战事，严授都可以提供更为高效的战略输送。

尽管多点布局，规划清晰，但字节跳动的高估值之路危机重重。因此，游戏担负的使命重大。不过，它的敌人已经越来越多，字节跳动与百度也已经开打，而这次直击腾讯腹地的游戏，势必会引起更大的战火。

变数

字节跳动与腾讯的战争，可能会是长期的拉锯战。

做游戏，自研、推广都是腾讯的强项。腾讯目前的自研产品包括《王者荣耀》、《天涯明月刀OL》、《全民飞机大战》、《节奏大师》、《欢乐斗地主》等现象级手游。碰到类似吃鸡这样的游戏大热点，腾讯的游戏工作室必须快速响应才可以占领市场优势，自研能力是最为核心的竞争力。

而字节跳动虽然有技术基因，但以算法和大数据为主，要快速拥有并磨合好顶尖的自研团队，并非短时间内花钱就可完成。

此外，用户质量也是字节跳动挑战腾讯的一大难题。与头条系产品尤其是流视频抖音这些产品相比，微信用户具有更高的留存率和更好的消费习惯，游戏广告商做投放更看重的也是长期的留存和充值表现。

游戏研发到最后PK的是IP，搜狐畅游到现在还在享受天龙八部IP的剩余价值，网易的西游系列IP玩了多年，腾讯早已成为中国游戏IP之王，在游戏生态上优势明显。腾讯围绕游戏开展了丰富的行业投资，尤其是拥有一些国外重大IP或者国外顶尖游戏公司的资源。

字节跳动做游戏也需要IP布局，但显然并非易事。不缺流量不缺钱、不缺场景不缺人的百度和阿里都想撬动游戏的蛋糕，却事与愿违。

2017年，阿里宣布成立游戏事业群，砸下10亿元高调进军游戏业。然而，阿里对游戏运营的主基调是绑上其它相关业务，希望通过游戏带动整个生态。

从马云的战略角度来看，这没有问题，阿里也有足够的资源来搞活这一大盘棋。在2017年，阿里游戏与阿里文学、阿里影业、优酷联手推出“IP裂变计划”，泛娱乐、大数据、全球化等让人惊艳。

但对于游戏领域而言，最重要的还是厂商针对游戏用户的精准定位和抓取。阿里试图通过游戏将海量用户进一步绑紧在电商、金融等核心业务上，是极为沉重的负担。阿里做过不少试探，如《烈火如歌》集完美世界研发、当红电视剧IP、流量明星为一体，阿里也大力宣发，但就结果来看，整体成绩并不乐观。

▲《烈火如歌》由阿里游戏代理。

到目前为止，阿里游戏仍没有一款真正有成绩的产品，这对于字节跳动的游戏战略有很好的参考价值。

对字节跳动的游戏布局而言，这项业务是否真的能带来生态上的协同很重要。抖音和今日头条都缺乏社交基因，用户没有社交关系链的沉淀，字节跳动不想只做流量贩子，只得自研重度游戏。

不论是短期的投资收入、业绩增长预期，还是长期的战略协同意义，这与阿里的游戏布局如出一辙，但这恐怕很难打动券商和投资者。

先机？

字节跳动作为初生牛犊，新机会在伴随着5G时代到来，游戏将会与VR、AR和AI结合。与腾讯、网易以及完美世界相比，字节跳动拥有的是后发优势。

阿里曾做过尝试，但并不成功。阿里的《萌宠大爆炸》模仿《精灵宝可梦Go》，但喜欢这类AR游戏的玩家更愿意玩《Ingress》、《精灵宝可梦Go》等更知名的大作。而《精灵宝可梦Go》也只是一款AR的初级版本，玩家们无法在AR里互动。

6月25日，字节跳动推出AR特效平台Byted Effect，面向企业用户免费开放。AR平台已开放人脸检测、美颜、滤镜三个模块，多个AR功能已成功应用于字节跳动旗下的抖音、火山小视频、faceu 等多款产品。除了“憨厚脸”、“甩狗头”这些流行全网的贴纸特效，在国际博物馆日，抖音曾利用业内领先的Slam和3D渲染技术，创造出两款“奇妙博物馆”AR贴纸。

实际上，这只是后发的字节跳动变革游戏领域的试探。对于字节跳动的千亿营收和对赌900亿美元估值而言，最大的机会也可能就在这里。

▲字节跳动营收及估值变化。

张一鸣还有时间。从去年底的对赌协议看，时间刚刚走完半年多，字节跳动还有五年时间。但字节跳动面临最大的风险已经不是技术、投资甚至是业绩增长，而是张一鸣的人设和字节跳动的信仰。

这个曾经由技术驱动增长、主张算法无罪的企业，在利益驱动下航向偏差，大量窃取百度“TOP1” 搜索产品结果；公然挖知乎大V用户到悟空问答，发布海报“碰瓷”知乎；因内容低俗彻底下架内涵段子；推出多闪入局社交领域，第一步是在发布会上“捎带”微信；抖音出海却在不同国家遭遇诉讼和下架……这一系列举动的背后其实是核心商业模式的迷茫。

字节跳动所犯下的错误，似乎很容易被“原谅”。内涵段子因为低俗被下架，换个名字就能在综艺节目上大肆推广。抖音国际版TikTok在美国因儿童隐私问题被处罚，字节跳动只需交罚款了事。

社会环境的纵容看似对企业是好事，可是以字节跳动如今的地位，即使不考虑正处于IPO之路人设崩塌要付出的成本，也要在意一下自己的玩法了。张一鸣的价值观，或者说人设和信仰，也需要拿出来重新考量一下。今日头条过去的信仰是清晰的：算法是好的，算法有助于人，但种种原因，这个信仰模糊了。

不喜欢甚至厌恶今日头条的人，张一鸣不能视而不见，尤其是当字节跳动已经大举杀进游戏战场。当腾讯游戏还处在监管和民意联袂剿杀之下，字节跳动的游戏会清风徐来吗？

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